A股市场遭遇重挫

    2008年第一季度的股市行情终于以连续下挫告终，两市主要指数也创出了近两年多来的季度跌幅之最。根据银河证券基金研究中心统计，截至2008年3月31日，上证综合指数一季度跌幅达33.998%，深证综合指数一季度跌幅也达24.086%。在不确定因素尚存的市场环境中，大小非的密集解禁等利空因素，使得投资者信心明显减弱，下跌速度也呈加速态势，两市主要指数仅2008年3月份跌幅就已近20个百分点。

    市场的连续下跌，使得牛市累积的收益以极快的速度消散，上证综合指数最近一年的收益回落至不到10%；沪深300指数收益虽相对平稳，但也较峰值损失近2/3。

    基金经受严峻考验

    急剧降温的市场环境，已使得基金业开始经受严峻考验。

    老基金盈利能力的大幅降低与高风险品种亏损幅度的急剧放大，开始取代财富效应成为投资者关注的焦点。根据银河证券基金研究中心的统计，今年以来基金平均净值折损达到了17.11%，其中仅3月份单月下跌幅度就已达到了11.07%。而投资风格积极的创新型封闭式基金品种年内损失更是高达30.26%，而股票型开放式基金损失也接近了20%。这种短期之内的深度下跌，在中国基金业十年发展历程中非常罕见。从这个意义上说，2008年第一季度特别是“倒春寒”的3月，已成为中国基金业发展十年来最为黯淡与沉重的时期。

    基础市场的弱势表现，是基金亏损的最重要的决定因素。事实上，在美国次贷风波持续影响及国内通胀压力难减等国内外因素共同作用下，不仅国内偏股型基金和QDII都出现了大幅亏损，债券型基金的收益水平也显著回落。从亏损形成来源来看，“涉股”成了“亏损”的直接原因。根据银河证券基金分类体系计算，偏股型基金产品年内平均跌幅近20%，而同期偏债型产品平均损失仅3.29%。A股市场收益的短期内大幅回落，使得股票投资比例较高的基金品种成了亏损的重灾区。特别是投资风格积极的品种，亏损幅度尤其巨大，其中创新型封闭式基金年内平均亏损达到30个百分点以上。从亏损时间分布来看，近2/3的亏损大都形成于3月连续下跌的市场环境中。

    通过对基金亏损的深入分析，我们发现，近期基金业绩与市场收益差幅有所缩小。从分时期收益统计来看，1~2月份，基金同业整体平均亏损幅度仅为8.45%，较同期上证指数下跌幅度缩小了一半以上，表现出较好的防御态度；而在3月份的大幅连续下跌行情中，基金不仅亏损幅度急剧扩大、而且相对收益比例也明显缩小。这在一定程度上表明，3月份这种连续下跌超出了以基金为代表的部分机构投资者的预期，另一方面也暗示这部分机构投资者对目前市场估值处于低位的判断。

    此外，我们也发现，基金之间业绩也有所趋同，管理人的资产配置策略对业绩的影响有所加大。以基金公司为统计单位，剔除无自主择时能力的指数型基金影响，我们统计了57家基金公司旗下249只国内积极投资股票及混合型年内收益及3月收益及方差。结果显示，今年以来基金业绩较为趋同，平均年内收益方差为18.9个基点，3月同一基金公司旗下偏股型基金产品收益方差平均为5.65个基点，最小的则仅为0.07个基点。月度损失较低的是兴业、友邦华泰、华夏、汇添富四家基金公司，月度损失均保持在10个百分点以下，较损失最高的基金公司低了近一半；而排名年内收益前50%的28家基金公司中，近80%的基金公司在三月度收益均排列前50%，而排列在前10名的基金公司中，则有5家基金公司在三月度的收益排名在前10之列。

    上述数据表明，在恶劣的市场环境中，系统风险成为投资决策中关键的风险控制对象；同类基金之间业绩分化不太明显，基金公司对市场趋势的“自上而下”的整体把握能力，成了决定基金收益的最为重要的基础。

    在投资者信心仍显不足、市场表现较为弱势的环境中，除了老基金收益大幅下降，密集发行的新基金发行周期也显著延长，首募规模的缩小则暗示了场外资金的观望情绪显著升高。值得庆幸的是，随着市场中长期估值水平渐趋合理，场外观望资金信心似乎也有所恢复。根据证监会最新公布的数据显示，在新基金密集发行等因素的共同作用下，一季度基金净申购超过300亿元。

    估值水平渐趋合理，中长期投资价值显现

    市场的大幅下跌、基金的加速亏损都成为目前弱势市场的重要特征。而大小非解禁、通胀压力等则是困扰市场的不确定因素。从某种意义上来说，这些因素的共同作用，似乎可以使任何利空都可以成为宣告近两年牛市终结的“一根稻草”。

    但是，从另一方面来说，市场的大幅下跌也是投资价值的理性回归。连续上涨累积风险的集中释放，使得目前市场估值中枢显著下移，中长期估值水平渐趋合理，中长期投资价值也逐步显现。事实上，近期基金业绩与市场收益差幅的缩小，也从一个层面反映了以基金为代表的机构投资者对目前估值水平的认可。

    当然，在这种不确定因素尚未完全消除的市场环境下，系统风险依然是最值得关注的风险来源。对于投资期限较短的基金投资者而言，高度控制风险、保持充足流动性仍然是较为明智的选择；而对于投资期限较长的基金投资者而言，市场估值的理性回归也可能意味着更好的新投资时机的来临。在产品选择上，仍应注重产品风险与自身风险承受能力的相当，可以重点关注整体投研能力较强的基金公司旗下流动性相对充裕的基金产品。